钟朋荣：影响资产管理业务的五个因素

经济学家钟朋荣

　　2020年1月14日，由易趣财经传媒、《金融理财》杂志社主办，北京银行协办的“金貔貅·第十届中国金融创新与发展论坛”在北京金融街丽思卡尔顿酒店成功召开。论坛以“启航与竞合”为主题，来自监管层、行业协会、经济学界、金融机构的300余名嘉宾出席了本次盛会。同时，《金融理财》杂志还携手全球领先的市场研究机构——益普索（中国）咨询有限公司联合发布了《新形势下高净值客户投资与消费行为特征暨中国金融机构理财力白皮书》（下称《白皮书》），共同揭秘富人的钱都流向哪儿？另外，业界翘首以盼的“金貔貅·金牌榜”百余项大奖也新鲜出炉。

　　期间，国内银行理财子公司、保险资管、信托、券商、基金、期货等机构的30余位顶级资管大伽，分别就“2020年资管战略与路径选择”、“资管业务转型与资产配置策略”等主题进行了深入探讨，为现场听众带来了一场思想的盛宴。

　　会上，著名经济学家钟朋荣发表了精彩演讲。他认为做好大资管面临诸多困难与挑战，而影响资产管理业务主要有以下几个因素。

　　一、房价和房地产走势

　　钟朋荣在讲话中指出，影响资产管理业务的第一个因素是房价和房地产走势。房子若是一直呈上涨态势，谁去搞资管？买房子就完了。相反，如果房价降了，钱没有地方去，不得不交给资管。房地产影响资管的资金总量和盈利水平。

　　他指出，要看房价涨不涨有三个因素：一是钞票印多少。如果拼命钞票，什么都要涨，房价肯定涨。相反，如果房地产税出台，房价会不会涨？这个消息（关于房产税）一出，当天香港的房地产股票就大跌。

　　此外，人口的数量也会直接影响到房价。比如日本，由于人口减多少，有2000万套房子白送都没有人要。我国也出现了这种情况。东北有个城市人口严重流失，房子1.6万一套都没有人买。2017年我国新增人口是1700万，2018年1500万，2019年预测1100万。过去人走茶凉，现在人走房降。

　　中国上一个世纪人口从4亿增加到14亿。联合国人口机构预测，未来最悲观的情况是，从14亿降到6亿。现实情况是，高房价正在加快减少人口。现在如何将房子作投资，如果房价不涨还不如存款，租金收益率低于2个百分点。如果房价跌，还要亏损。这两年北京房价跌了15%。

　　二、债务链是否恶化

　　钟朋荣指出，影响资产管理重要的因素是债务链恶化与否。如果恶化，做资管是做不好的。资管是包装产品，产品不行无论怎么包装都没用。中国债务问题为什么严重？原因之一是基建过多。一家上市公司应收款一路上涨，地方政府欠款高达百亿之巨，买这个股票能赚吗？结果公司连工资都开不了。看这个企业做特色小镇，股票由20块跌到5分钟的港币，总资产是由170亿港币跌到3亿港币，同样与地方政府基建扩张过快有关。

　　钟朋荣选择股票有一个原则，看股票主要的营收是哪来的，如果主要是跟地方做买卖，这样的股票会全部被清掉。

　　此外，他认为搞基建要因地制宜。有些地方的高速公路没有必要搞那么宽。高速公路收费那么多，一年还亏几千亿。搞资管如果将这样的项目包装，肯定是不赚钱的。

　　全国各地有几千个高新区、工业园，有的地方几万亩地晒太阳晒了几年，这些钱都是贷款投资的。

　　投资体制如果不改革，“拍脑袋上项目，拍胸脯要贷款，拍屁股溜责任”的现象就会大量存在。为改变这种状况，投资主体要由地方政府、国企为主转向民企为主，投资的资金来源要由贷款为主转向民间投资为主。这些问题如果不解决，股市好不了，资管也好不了。

　　三、通胀走势

　　钟朋荣表示，大量低效无效固定资产投资的结果是货币超发。一个企业的生产经营不会产生通胀。企业从市场上拿走了1个亿的原材料（如服装面料），将1亿货币放在市场上；半年后，他把面料变成服装，通过卖服装从市场上回笼1.2个亿货币。这种买卖不会形成通货膨胀。而政府许多基建项目，从市场上拿走原材料，将货币投放市场，但没有产品投放市场回笼货币。

　　32年前钟朋荣写了一篇文章《论我国通胀的倒逼机制》。讲中国的通货膨胀是自下而上，一步一步逼出来的。一个县长、乡长搞基建，最终都会迫使央行印钞票。这种倒逼机制至今依然存在。

　　1990年中国货币（M2）余额1.5万亿，现在195万亿，同比增长8.4%。去年一年新增加了16万亿左右。这么多货币，有人还讲“除了猪以外都是通缩”。那么什么才叫不通缩呢？所谓通缩就是货币少了。一年新增16万亿货币还少了？至于CPI涨不涨那是另外一个问题。

　　通货膨胀和物价涨是具有因果关系的两码事。货币多了，可以物价涨、房价涨。这20年来，基本情况是物价不涨房价涨，许多家庭全部收入都买了房子，几代人没有钱消费，CPI当然不涨。还有一种情况，货币多了，物价不涨，票证增加，拿到钱买不到东西，排长队。现在观察中国通货膨胀不能光看物价。

　　而且通货膨胀到物价上涨还有时滞。以房价为例，几年不涨，攒着，过几年后一下子涨一倍。如前些年合肥、厦门的房价。

　　而近两年，房价不涨物价涨。现在房价不涨物价开CPI从1.5、2.7到4.5。

　　通货膨胀的本质是债务人剥夺债权人。所以在通胀情况下有三条：在金融资产与实物资产之间，尽量选择实物资产；在债权资产与股权资产之间，尽量选择股权资产；在债务人和债权人之间，尽量选择做债务人。

　　四、利率走势

　　钟朋荣认为影响利率的主要因素分别是：通货膨胀率；资金供求关系；产业的综合利润率；与国际市场的利率差。

　　全球负利率国家越来越多，欧洲存款不但没有利息还要倒贴。负利率形成的原因有很多，这里不多讲了。

　　利息是利润的一部分，企业效益低，利息不可能高的。去年10月，规模以上工业企业利润总额同比下降9.9%。

　　中国和全球的利率差会导致热钱流入，中国还有比较高的正利率。

　　通货膨胀将是影响中国利率水平的最重要的因素。利率有两种：名义利率、实际利率。实际利率跟未来所要购买的东西价格涨跌有很大关系。如果存款是为了买房，存款所买的房子会越来越少。20年前的钱可能买100平方，存20年后可能买20平方。中国这20年多数家庭存款主要是买房，看着存款有利率，但实际上是负的。中国这20年来整体讲是负利率。在负利率的情况下，有的专家还在大声呼吁要降息。所以钟朋荣认为，在通货膨胀，实际利率已经为负的情况下，不可能大幅度降息。

　　五、股市走势

　　钟朋荣表示影响资产管理的还有一个重要因素：股市走势。2009年大盘是2976点，2019年大盘2977点，10年涨一个点。美国从7000点涨到28000点。

　　美国人有钱30%买股票，20%买保险，家里放几张纸：放保单、放股票。把资金交给好企业去用，投资人到年底拿着“纸”参与分红。

　　中国老百姓80%的资产是买房子，股票只有3%、保险3%。买房子是买一堆钢筋水泥。美国有钱买股票，通过金融市场将资金交给好企业创造财富，中国是每家每户买一堆钢筋水泥生锈。大家都多买房，背后是中国的金融资产质量太差。

　　本来，老百姓有钱应该主要持有金融资产，通过购买金融资产将资金交给优质企业创造财富，这样国家才能富，企业才能富。

　　钟朋荣认为，金融资产主要是四张“纸”：存单、保单、股票、债券。到时候拿纸去分红去获取收益。但中国老百姓家里不敢放纸，为什么呢？放存单怕贬值；放保单，家里出事儿了，找保险公司赔偿，他们找一堆理由不赔。这就是为什么那么多老百姓千里迢迢去香港买友邦保险，而不买国内保险的原因所在。

　　钟朋荣指出，买股票10个买9个亏，即使天天研究也亏。买债券当心到期不兑付。所以老百姓家里不敢放“纸”，放“纸”搞不好会变成废纸。放什么呢？放钢筋水泥。就是因为金融资产质量太差。

　　金融资产本质是信用资产，讲信用就是资产，不讲信用就是废纸。

　　为什么会不讲信用？违法成本太低。非法集资枪毙多少人？中国很多股市造价，比非法集资造成的危险要超过几百倍，但只罚30万。非法集资砍脑袋，股票造假罚30万，偷了几十个亿罚30万，那不是鼓励他去偷吗？

　　新修改的《证券法》有两个重大变化：一是股票发行由审批制改为注册制。注册制意味着上市的门槛相对降低，没有那么繁琐，上市成本大幅度下降，意味着企业融资，股票融资更多。二是加大对信息造价的惩罚力度，让股票质量变得更好，具有投资价值。科创板上市标准，只有第一个标准要求你赢利，后面的四个标准不要求你赢利。这些都有利于股市规模的扩大。

　　对当前中国资产有两个判断：1、最贵的资产是房产；全球最贵，无论相对于收入还是相对于租金，都是太贵的，贵的离普。2、最贵的资产是股票，近七成银行股破净。目前A股的估值和全球股市相比较，无论是从PB还是ROE来比，都比很多地方低。股市的价格洼地，意味着更多钱会往中国流，所以股市还是比较乐观的。