王勇：众筹何以可能——从博弈论视角看众筹的有效机制

我们认为，众筹本质上是多人之间在融资活动中的合作行为。我们可以根据博弈论中有关合作的机制来寻求众筹的有效机制。

一、历史上的众筹及其运作机制

在中外的历史上，众筹现象一直存在。比如，“凑份子”是我国历史上典型的众筹现象。人们在参加婚丧嫁娶红白喜事时，会进行随礼凑份子。收到礼金的人会在以后对方举办红白喜事时再去“还礼”。这种“礼尚往来”的“凑份子”实际上就是有借有还的债权众筹。此外，古人还从婚丧嫁娶中的凑份子中演化出“标会”的民间融资方式。标会，在有些地方又被成为“抬会”，由相互比较熟悉、人数相对固定的村民组成，通过定期开会竞标来相互融通资金。每次开会时，大家都各自带一笔数量相同的钱过来，凑成一笔较大数目的资金，然后通过对使用这笔钱的利息高低进行竞标，利息出得最高者就可以获得这笔资金的使用权。但下次开会时，获得资金使用权的人就不仅要带着一笔和大家相同数目的钱，还要把利息也带来，并且不能再参与竞标了，由剩下还没有获得资金的人来相互竞标，以保证一轮之后每人都可以获得一次融资机会。这种被学术界称为“轮转储蓄和信贷”的民间合作金融，其实质是一种债权众筹。

“凑份子”，“标会“等这些债权众筹的融资方式是我国千百年以来重要的融资方式，支持了古人生活中遇到的各种各样的融资需求。其成功有效运作的合作机制来自于重复博弈中产生的互惠机制。由于我国的传统社会是一个农业社会，而农业生产的特点是人和土地的结合，土地是不动产，从而使得人们在正常情况下基本是不流动的，甚至是祖祖辈辈都在一块土地上耕作，形成了社会学所讲的“熟人社会”。在熟人社会中，人们之间就形成了低头不见抬头见的长期的“重复博弈”。这种“重复博弈”机制的存在保证了参与债权众筹的人们之间的合作行为。

但随着我国从农业经济向工业经济的发展，人们逐渐摆脱土地的束缚，开始流动，整个社会逐渐转向“陌生人社会”。这样以来，人们之间的重复博弈就无法维持，导致很多合作关系破裂。典型如现在城市里参与婚礼凑份子的人数大大减少，标会也不断出现“倒会事件”。也就是说，基于人际关系之间的重复博弈形成的互惠合作机制在今天并不适用了。

西方在大航海时代发明了股权众筹的方式。由于当时的技术条件导致安全航行的程度有限，人们每一次出海贸易所面临的风险特别巨大。在这种高风险的条件下，就出现了从债权众筹转向了股权众筹的变化。股份公司就是最早的股权众筹，比如1602年在荷兰成立的“联合东印度公司”。该公司别具一格地将融资的方向对准了广大的“草根阶层”，对小商小贩等普通群众发起了股权众筹，在上千位群众的参与下，为建造出海急需的大型船舰募集到了约等于今天300万欧元的巨额资金。

股权众筹最大的问题是其博弈不具有重复性，多次对同一对象融资往往比较少见。因而，单纯一次性的博弈就会导致非常严重的不合作行为。比如船长在遇到海险时，对船上所载的股东的货物故意不尽到积极保护的义务，或者，船长带着诸多货物潜逃等等。为了解决这些不合作行为，西方发明了一整套流传至今的优秀制度，从公司法人制度、有限责任制度，海上保险制度。这些制度的维持都是以法律的形式，凡是违反这些制度就会受到法律的制裁。

以法律制裁来减少不合作行为，属于博弈论中促进合作的权威机制。权威机制与重复博弈机制不同之处在于前者是依靠参与者之间彼此相互制裁，后者是依靠一个权威来制裁。借助权威机制维持的合作最大的问题是成本较高，投资数量很小的投资者使用法律权威机制在成本收益方面不划算，从而无法更好的维护自己的利益。因此，那些VC、PE的投资者基本上都是精英人士，因为只有这些人士的财力才足以才足以让他去聘请律师用法律维护自己的权益。也就是说，权威机制的弊端在于对整个社会来说，公平性略差，无法囊括长尾人群。

二、互联网众筹的难题以及有效机制分析

在今天的信息社会中，互联网在其他领域已经展示出可以克服权威的弊端，更好地服务长尾人群的强大力量。那么，在众筹领域，又该如何借助互联网来实现有效的合作机制?

一般的，大家会认为互联网优势在于克服信息不对称，突破区域距离来实现资源的配置。但实际上，我们也应该看到，互联网同时也在制造信息不对称问题，产生了大量的由于区域距离所产生的机会主义行为。

比如，在互联网众筹平台上，一个北京的投资者很难了解清楚一个长沙项目的具体情况，也不可能为了一笔小额的投资来长沙进行索赔。这样，长沙的项目负责人就更有可能对来自北京上海等外地的投资者进行欺诈。更糟糕的是，项目方还可能故意隐瞒关键信息加剧这种不对称的程度。这样一来，某些真正好的项目可能没有公开创新的核心技术而“显得差”；而某些真正差的项目由于隐藏了风险而“显得好”，进而导致逆向淘汰发生：真正优秀的项目会渐渐退出平台，最后剩下一堆高风险的项目。

另外，互联网众筹中也存在投资方的道德风险问题。投资方的道德风险问题主要表现为：（1）抄袭剽窃——投资方可能会抄袭项目方的创意或技术，尤其在中国知识产权缺乏保护的环境下。（2）搭便车——投入一笔金额小的资金后就不再对项目操心，让别人负责监督，坐享其成。（3）过分冒险——不谨慎投资，失败后不愿自己承担损失，而是选择闹事耍赖要求政府介入来弥补自己的损失。

因此，在互联网时代下，要想找到众筹的有效运作机制，关键是如何发挥互联网的技术优势，克服其带来的弊端。互联网最大的优势在于信息的披露和传递，因此，我们这里基于博弈论的信号传递原理在此提出互联网众筹有效运作的领投人机制和黑名单机制。

互联网众筹中，具有信息优势的项目方要想向投资方展现自己有能力使项目成功，就需要借助一种信号传递机制。以Kickstarter众筹平台上的信号传递机制为例（Mollick），项目方是否拍摄并上传关于项目的视频、项目方每日是否积极更新并回复投资方的留言、项目介绍文案是否有错别字等都可以作为有力的信号，向投资方展示自己的项目能否被判定为高质量的项目。

上述信号传递手段虽然有效，但考虑到网络众筹项目大多有高科技背景，为防止不道德的投资方进行剽窃，其核心信息往往不会由自己公开传递。这样一来，更好的传递方式应该由第三方完成，即“领投人机制”。项目方首先与领投人（职业投资方）在线下约谈项目细节，投资方对项目进行专业的尽职调查后如果决定投资，该投资方会以“领投人”的身份在线上显示出来，以此向其他“非职业”投资方传递一个信号“该项目质量好”，其他非职业投资方根据该信号的有无来选择是否跟投。领投人向跟投人传递信号的机制很好地缓解了筹投双方的信息差距，进而有效地克服了逆向选择问题。

为了克服项目方在融资完成后可能发生的机会主义行为，我们可以借助互联网和大数据技术，以充分发挥声誉机制的作用。由于声誉的好坏可以用黑名单来反映，所以发挥声誉机制的一种做法是建立黑名单审查机制，同时在投资者之间建立某种信息共享机制。黑名单审查机制是指将有不道德行为的项目方信息纳入黑名单中，众筹平台根据这份名单对将在平台上发起众筹的项目方进行资格审查，审查其过去是否有不良行为被记录在黑名单中，如有不良行为则通过禁止其继续融资来对其惩罚。项目方为了不被禁止融资，就会主动避免自身不道德行为的发生。

为了克服投资方的不道德行为，需要建立针对投资方的审查准入机制。通过制定互联网众筹的参与资格，既能够保护风险承受能力低的民众又能够减少投资方的机会主义行为，目前已经基本在各国达成共识。在美国以法律形式对投资方的参与资格进行了规定，2012年奥巴马批准的《JOBS法案》规定年收入少于10万美元的投资方，其投资金额的上限为2000美元。以色列的OurCrowd平台对来自美国的投资者还要审查其是否有会计师或律师的签字，以证明其有足够的风险承担能力。

以上是我们的观点，希望能够给从业者以及政府的管理部门提供开展有关工作的思路和举措。