VC/PE行业募投管退全流程显艰难

　　证券时报记者 胡学文 杨浩

　　行业的兴衰仿佛只是一瞬间，国内创业投资和 私募 股权投资(VC/PE)行业很快就从之前的“高烧不退”直接切换到如今的“唉”声阵阵。随之而来，关于“PE退烧”的说法也甚嚣尘上。尽管业界对“PE退烧”的认识有一些差异，但从VC/PE的“募资、投资、管理、退出”四个环节来看，诸多迹象仍然表明，这个在国内兴盛不久的行业，正在经历着金融危机以来一个最为艰难的时期，VC/PE已经进入行业调整期，行业整合早已悄然拉开序幕。

　　募资：现在是最艰难时刻

　　VC/PE募资的 黄金 时代仿佛一去不复返，现在募资明显一天比一天难。这几乎是近来业内人士回复证券时报记者关于募资情况的相同答案。

　　刘经理(化名)目前在广东一家新PE机构负责融资，该机构拟募资金规模目标为10亿元左右，而有限合伙人(LP)投资门槛定为500万元。不过，募集过程并不顺利，基金原计划成立时间越来越近，但刘经理直言：产品难卖，募资很难。至于到底难到何种程度，刘经理避而不谈。

　　有熟悉情况的业内人士对此表示，眼下募资环境的确不好，大品牌机构相对好点，新成立的VC/PE名气不够大，又缺少成功案例，投资者认知度太低，募资肯定更加艰难。

　　深圳一家在今年上半年成功募集一只大规模基金的VC机构负责人也直言，与上半年的火爆程度相比，现在应该是募资市场最艰难的时刻。不过，他认为“PE退烧”只是暂时现象，在他看来，目前行业只是处于调整期，明年市场热度应该又会有所回升。

　　深圳启元财富总经理葛智华告诉记者，目前高端客户对于投资VC/PE产品的市场需求还是很大，找他们希望代销的VC/PE机构也不少，但出于对市场整体情况的分析判断和对客户负责的态度，特别是在VC/PE机构良莠不齐的情况下，公司对于一些规模较小，或者新成立没有较好过往业绩、没有相对优秀拟投项目的VC/PE机构的选择比较谨慎。

　　不过，他认为，当前募资困难是市场自身调整十分正常的表现，国内宏观调控偏紧加上A股市场的持续低迷，逐步传导到一级市场，使得VC/PE市场热情略有下降。葛智华判断，随着未来两年VC/PE机构所投企业逐步 上市 ，财富效应将进一步显现，资金将会回笼至LP手中，预计融资市场会再次升温。他不太认同“PE退烧”的观点，“现在新的普通合伙人(GP)管理人仍然越来越多地进入这个市场，只是整体热情略有下降，恰恰是市场由狂热到理性的正常表现。”他说。

　　业界一线人员的感受的确最为敏感，数据就是最好的佐证——ChinaVenture投中集团统计数据显示，2011年10月份中国VC/PE投资市场共披露8只基金募资完成，募资规模仅有7.37亿美元，9月份募资更是低至2.92亿美元，均远低于7、8月份基金募资完成规模。ChinaVenture投中集团分析认为，由于投资节奏放缓以及退出渠道的收窄，未来数月基金募资都将延续近期的疲软状态。此外，全球经济依然面临二次探底风险，短期内难以回暖，未来LP投资也将趋于谨慎，预计明年VC/PE基金募资形势将更加严峻。

　　投资：速度放慢项目难寻

　　PE募资难，投资也不容易。国内一家知名创投机构相关负责人透露，9月份他们只投资了1个项目，10月份略有回升，敲定了3个项目。“最近几个月，我们的投资步伐放慢得十分明显，10月份的3个投资项目其实是此前的积累。”该负责人表示。中国 风险投资 有限公司有关人士也证实，下半年以来，他们放慢了投资速度，投资项目比上半年少，项目质量也不太理想。

　　投资节奏步伐放慢有多方面原因：一是优质项目源越来越少。深圳某VC机构投资经理向证券时报记者抱怨称，好项目太难找，以深圳为例，还算可以的项目源基本都是被筛了好几遍，其对PE机构的能力和水平的要求也越来越高。二是投资入股价格仍然居高不下。尽管二级市场持续低迷，但此前全民PE热潮的余温尤在，二级市场低迷情绪并没有迅速传导到一级市场，造成投资入股价格仍然较高。三是恶性竞争导致项目签约难。“我今年有两个项目差不多跟了一年，但最后都被别的机构直接加价给搅黄了。”上述投资经理说。

　　武汉科技创新投董事长夏铮对此感受颇深，她告诉证券时报记者，就今年上半年她们经手的项目来看，入股的动态市盈率大多在12倍左右，如此高的一级市场价格让他们对三年后的投资收益有些担忧。“我们目前的对策就是将投资向前移，事实上我们此前一些尝到甜头的成功案例也多是早期项目。”夏铮同时呼吁，即便是在投资难的背景下，VC/PE机构也应该守住行业底线，不做尽职调查直接加价的做法不可取。

　　就投资难，东方富海投资有限公司董事长陈玮直言：“我个人觉得，当前的人民币基金市场，‘关系’可能比‘品牌’重要。投资难，难就难在个别机构大打纯粹的价格竞争、关系竞争，让按照市场化操作的PE越发觉得投资艰难。”

　　展望后市，业内观点认为，随着二级市场效应传导到一级市场，投资入股价格会逐渐有所下调，加上行业加快洗牌整合，一大半VC/PE机构将会淘汰出局，市场会逐渐回归理性。

　　管理：项目遇到不同问题

　　今年以来流行一个说法，一些企业目前遇到的困难超过了2008年金融危机。的确，国内外经济环境不断反复、充满变数，企业的生存和发展难度加大，不仅仅受订单减少的影响，同时成本上升、银根紧缩、人民币升值等因素也给企业发展带来了严峻挑战。VC/PE所投资的大多数是中小型成长型企业，中小企业的重要特点就是抗风险能力相对较差，在这样的艰难环境中，如何帮助所投项目生存发展成为VC/PE重点关注的内容。

　　深圳一家知名本土创投机构负责人介绍，创投在投资项目时，一般都会对企业进行风险评估，衡量企业未来三年内遇到困难的情形与可能采取的对策。在该机构投资的一百余个项目中，出现重大问题的几乎没有，但这些投资项目，或多或少存在一些需要解决的问题，而投资机构所要做的，就是做好增值服务，让所投项目活下来，发展下去。

　　“今年，我们投资的一个项目，现金流出现了问题，如果我们不出手注资，它很可能过不下去。投还是不投呢？有点难做决定，如果我们继续投资，这个企业可能会生存下来，按照原来的计划发展并逐步推进上市进程，但投后也会有风险，也可能达不到预期目标，企业的发展受许多因素影响。如果我们不继续投资，它又融不到资金的话，那它可能就会死掉。”该负责人说。据了解，在当前的经济状况下，一起VC/PE的被动投资行为不在少数。

　　该负责人表示，VC/PE投资节奏放慢后，有一个好处，就是创投机构可以沉下心来为所投企业做更多的增值服务。增值服务中，重要的是帮助提升 公司治理 水平，推进 营销 渠道建设，帮助企业融资等。“此前，许多机构都强调增值服务、投后管理，但投资节奏快的时候，大多都顾不上，如今，有不少品牌创投机构会有序计划 投资经理加强项目投后管理，这对企业是好事，对于VC/PE而言，有利于加强 项目管理 ，控制项目风险。”他说。

　　国内一家专注连锁产业基金并购的PE机构负责人表示，在当前市场环境中，帮助被投企业推进上下游产业并购是绝佳机会。他介绍，他们最近在帮助一家连锁超市对其上游 供应链 中的几个企业进行并购，一旦并购成功，可以增强该超市的盈利能力。

　　退出：A股低迷影响回报率

　　对于VC/PE而言，投资项目IPO退出是最佳选择。然而，由于A股市场持续低迷，市场对发行节奏颇有争议，不少创投认为，一旦A股发行节奏变慢，甚至于停发，对于创投机构而言，其影响不容低估。“作为创投来说，管理风险是必不可少的，我们对发行节奏有比较清醒的认识，未雨绸缪，根据退出的市场环境来管理我们的投融资行为。募资方面，我们已经开始发行早期基金，拉长周期，平抑风险；投资方面，我们一样也是更多专注于早期项目投资，规避价格战，争取多做明星项目。”深圳一家本土民营创投机构合伙人介绍说。

　　退出的另外一个方面，是已上市项目通过A股市场减持退出。人民币基金主要采取有限合伙制的形式，创投机构是财富管理机构，为投资者获取高回报是其工作的重中之重。然而，目前A股市场仍然较弱，对于大多数创投机构上市项目而言，当前股价相较发行价或上市首日股价降幅明显，市值缩水严重。“卖还是不卖，对于VC/PE而言都是问题。不卖不行，由于一些基金有回报要求，需要出售部分股份给LP分红，需要给LP信心；但如果卖出，对于GP也好，对于LP也好，都意味着赚的钱相较此前，回报率降低了不少，对于GP而言，还意味着品牌价值的降低。”有业内人士如是说。

　　一家老牌国有创投负责人透露，目前该机构正在与一些二级市场投资机构商谈有关市值管理方面的业务，其主要目的就是希望减持时能有更高的收益。“通过A股市场退出是一个重要课题，我们不少股票的持有量不小，减持节奏不好，会影响股价，也会影响整个基金的收益。未来，我们会通过考虑二级市场和大宗交易相结合的形式去做减持工作。”他说。