管理通胀预期四要素

 

    管理通胀预期要管理经济增长水平。在经济呈现稳定增长态势，特别是已经达到经济的潜在增长率以后，不要再刻意推动经济更高速度的增长。

 

    笔者一直认为，2007年到2008年上半年我国的通胀是货币现象，就是因为在上一轮通胀形成过程中，中国经济处于超过潜在增长率的两位数的高增长时期，并且外汇储备开始快速积累，被动结汇造成货币持续发行，具备了货币学派理论假设的环境和条件。

 

    在经济恢复稳定增长后，根据国家信息中心的计算，现阶段中国经济的潜在增长率，也就是所谓全要素增长率，大概在9%～10%。当中国经济增长稳定在9%或者10%的水平上三四个季度以后，就不要再刻意推动经济更高水平的增长，否则价格水平上涨，通胀风险就不可避免。

 

    随着经济的稳定增长，价格水平会随之呈上涨态势，特别是在翘尾因素的影响下，价格水平非常容易接近政府过去设置的4%的可控通胀水平，这就很容易强化通胀预期。推动经济更高增长的过程，就将成为不断使通胀预期得到强化的过程。

 

    流动性过剩管理

 

    通胀预期管理的直接目标是合理的流动性。通胀预期管理是针对通胀形成的条件提前调整，避免条件恶化导致通胀恶化。

 

    2009年中国经济实现了“保八”目标。但是，我们注意到，8.7%的GDP增长，货币供应量增速达到了近30%的水平。“货币供应量增长3.5倍于经济增长”意味着两方面的问题：首先，3.5倍的货币创造过程并不完全是通过实体经济单位与银行之间的活动产生出来的。因为8.7%的GDP增长，说明实体经济所需要的货币需求在10%左右，更多货币供应量的增长可能是在虚拟部门和资产市场与银行之间的空转中产生出来的，制造了显著的流动性过剩。其次，3.5倍的货币供应量的经济意义是，1元价值的商品和服务对应的是3.5元货币。价值1元商品的价格卖3.5元了，通货膨胀就发生了。过剩的流动性形成了通胀的货币环境。

 

    新增贷款的空前增长制造了空前规模的流动性。2009年以来，为了避免经济下滑，达到“保八”的目标，银行信贷空前增长，全年新增贷款达到9.6万亿元，而同期企业存款增长5.6万亿元，说明企业可能并不需要过多的新增信贷。多余信贷流向资产市场，形成股价、房价、物价上涨的“三部曲”。

 

    2005年开始讨论流动性过剩，2006年资金大规模流入股市，股市大幅上涨；同时资金也流向楼市，房价开始大幅上涨。资金推动资产价格在2007年形成泡沫的同时，流动性过剩的影响充斥了经济运行的各个方面，通货膨胀的货币环境逐渐形成。2007年下半年价格水平开始上涨，猪肉供应不足导致猪肉价格上涨成为引发通胀的导火索。不同的是，上一轮流动性过剩更多的是来自资本流入的结汇，而现在则是过度宽松的信贷及其乘数效应产生的过剩流动性。

 

    从流动性目标定位的意义上看，与利率市场化程度较高、资金杠杆还没有得到真正遏制的美国和欧洲市场不一样，我国管理流动性的最佳货币工具应该是存款准备金率。调整存款准备金率，配合公开市场操作，完全可以达到控制流动性水平的直接效果。笔者估计，2010年存款准备金率和公开市场操作将是货币政策的主要工具。

 

    输入性因素管理

 

    管理通胀预期还需要管理输入性因素。输入性因素包括两方面：大宗商品价格的大幅上涨与非贸易非直接投资资本的大规模流入。

 

    大宗商品价格的大幅上涨，特别是石油价格的大幅上涨，不仅直接影响全球的通胀水平，而且会引起生物质能的投机，带动生物质能原料——玉米(1893,3.00,0.16%)价格的上涨，进而引发全球粮食价格的全面上涨，最后导致全球范围的通胀，这对发展中国家的影响尤其明显。因为在发展中国家，粮食和食品价格在总价格水平中的占比超过60%，有的甚至达到70%。2008年全球超过70个国家物价上涨率达到两位数，与石油价格一路攀升到147美元的高位有直接关系。如果2010年石油价格重上100美元，全球性通胀的卷土重来就将为时不远。

 

    非贸易非直接投资资本实际上就是投机性资本。投机性资本的大规模流入带来两个结果：首先，结汇带来流动性过剩，形成通货膨胀的货币环境，这在某种程度上会抵消国内货币政策对流动性管理的效果。2007年我国中央银行10次提高存款准备金率，6次提升利率，还启动了大力度的公开市场操作及发行央行票据等货币工具，最后也没有完全对冲结汇吐出的货币，没有完全缓解资本流入对流动性的影响，使货币政策的效果大打折扣，成为2007-2008年价格水平上涨的主要货币因素。其次，投机性资本不是进行实体经济投资，其主要目标是资产市场，即股市和楼市。如果投机性资本大规模流入，一定会助推楼市和股市价格上涨。2006-2007年股市和楼市价格大幅上涨，流入的投机性资本起到了不可忽视的作用。

 

    有数据显示，中国资本流入在2009年8月后开始加快，8月份中国外汇占款超过4000亿美元，近几个月外汇占款也都超过了2000亿美元。大规模外汇占款意味着被动的货币发行增长。另外，美国巨额的财政赤字加大了美元震荡贬值的概率，加剧了全球资本流动。国家外汇管理局给出的数据解释了中国当前资本流入增长的原因，实际上与商业银行的 资本运营 行为有关。未来如果能够对输入性因素作出基本解释，信息透明，风险也就更为可控。

 

    通胀心理预期管理

 

    可承受的通胀水平是由收入增长水平决定的。2009年，我国农村和城镇居民收入增长分别达到9.2%和9.3%。考虑到收入分配制度变革 的力度正在加强，2010年收入水平的增长是可以预期的。所以通胀的可承受水平应该高于原先设定的4%的目标，可以达到5%-6%的水平。可承受水平不是实际通胀水平。由于翘尾因素的影响，2010年CPI很容易达到3%～4%，接近原先设定的通胀目标。适度提高通胀的可承受水平，可以拉开实际通胀水平与可承受通胀水平之间的差距，这对于控制通胀心理预期是非常有利的。

 

    通胀预期管理过程中配套的一些心理预期管理也是有必要的。明确工资与通胀挂钩，特别是明确低保、退休人员的收入与通胀挂钩的政策，适时解决价格水平上涨对生活水平产生的实质性影响，降低社会对通胀的担心，淡化社会对通胀的关注。国家统计局发布CPI数据时，可尝试分别发布翘尾因素和新增因素对CPI的具体影响，分清CPI正常上涨与通胀恶化的区别。