关于并购的理性问题

钟文庆，沃尔沃建筑设备(中国)副总裁。曾任施乐公司、美国电子数据系统公司、美国品食乐公司及世纪远景公司 财务总监 。著有畅销作品《财务是个真实的谎言》、《我的财智影院》、《悲情施乐》。

现在，随着中国经济整体和 企业资本 实力的增强，企业间兼并收购也开始成为热潮。而在政策层面，政府希望借助 资本市场 推动企业兼并重组，来解决汽车业产能过剩、水泥业技术落后，以及其他行业重复投资等问题，这更刺激了企业通过并购实现突变式成长的意愿。

政府的初衷总是好的。我不是一个对宏观经济很有研究的人，和很多孜孜不倦在自己相对狭小的领域里奋斗的企业人一样，我更关心的是具体企业的微观问题，即财务收益问题。从这个角度，我为政府大规模兼并重组的号召感到担心。兼并重组是企业发展到一定时候水到渠成的选择。如果企业没有准备好，为重组而重组很难得到期望的结果，从统计数据和我的个人经验来看，兼并重组的成功概率并不高。

并不增值的合并报表

首先，重组后财务报表不会变得更好看。企业的 财务管理 有很多难以对外人解释清楚的秘密，兼并收购的会计处理就是其中之一。

看上去，兼并收购不用付出额外努力就能够快速提升公司价值。只要几个人在幕后讨论好一个价格，就能在一夜之间提升各自的身价，股票价格随之上涨，企业的市值增加。就像2010年9月份的那份政府意见出台时，六大行业的企业股价普涨，人人皆大欢喜。

但实际上，在资产负债表上，收购兼并无法增加企业价值。你花8000万买了一家价值8000万的公司，账上的流动资产比如现金少了8000万，而收购的其他资产如厂房等多了8000万，净资产没变。如果在兼并前两家企业有业务往来，合并之后的报表还需剔除企业往来的影响。自我买卖的内部循环收入是不能记入损益表的，否则就是典型的假账，那么合并后的报表价值反倒不如之前。

只有在以低价收购时，企业才有可能立马增值。这听上去像古玩市场的捡漏，但真实的案例还真不少，一些国有企业会因为各种原因人为低价出售。这时，合并后的财务报表就会出现溢价，如果讲不清楚溢价从何而来，一般都记做商誉——看不见摸不着的无形资产。但世界上没有永远免费的午餐，某一天，这笔无形资产也可能转变成负债，吓你一跳。

DD的挑战

收购兼并的第一步是估值——有人用净资产做依据，有人用现金流折现计算，也有人用毛估算。但是，不管用哪种办法，都要先做DD。

DD指的是尽职调查(Due Diligence)。收购方一般都寄希望于第三方审计公司通过DD，帮助自己弄清楚收购对象的家底。但很多时候，审计公司无法做到真正的客观。

DD跟年度审计虽然目的不同，但手法相近。这也是我常常为之忧虑的原因：审计结果的真实程度很大程度上取决于一个悖论似的前提——企业必须保证提供的信息准确无误。如果得到错误的信息，审计结果肯定不准确，就像咨询师最擅长用你自己的手表告诉你几点一样。特别在做DD时，有时还不能大张旗鼓地向客户及债权人或债务人进行求证和调研。

如果企业有选择地提供信息，DD的结果自然会被误导。一个简单的例子就是表外负债。中国企业之间经常会互相担保。银行一般会要求贷款企业找另一个企业做担保。这种连带责任是表外负债，如果企业不说，没人知道。另外，企业决策人有时会随意做口头承诺，一般情况下不会出问题，但是一旦易帜，很多承诺有就可能变成新企业的表内负债。

谈判价格

DD往往都做得很辛苦，但是，企业收购兼并的最终价格并不一定是由DD结果决定，甚至有时跟DD无关。

收购价格虽然依据的是企业的估值，但是，从本质上说，跟所有市场上货物的讨价还价一样，收购价格的多少是博弈谈判的结果，是双方认可的对价。这种定价原则更受市场供求关系以及谈判双方信息是否对称的影响，换句话说，一个愿打一个愿挨，本质上跟企业的估值并无太大关系。

供求关系的道理很简单。信息对称则很有意思。企业的收购团队一般规模往往都很小，就是为了保证信息不外泄。我参加过六七个收购项目，前期都是在极端保密的情况下进行的，对内对外都一样。特别是早期，在一些三线城市住宿酒店时还要填写来此地的目的，往往我写观光旅游，前台服务员还会以狐疑的眼光看我，因为当地实在是无光可观。

关于婚姻的24个问题

兼并重组在很多方面如同婚姻一样，失败的原因很多，同床异梦是最常见的原因。

几年前，我在决定结婚时，我的一位研究 企业管理 的朋友跟我列了一个长长的问卷，总共有24个问题。主要是关于为什么要结婚，对方是不是也有类似的愿景，以及为什么是她而不是别人。这个问卷最成功的地方是要求双方背对背完成，并且要求说真话。当然，最失败的地方也是在于要说真话。在感情占据顶峰的时候，真实很容易被扭曲。

这种自我分析的办法同样适用于企业的收购兼并。无论出于什么目的，哪怕不那么高尚，只要重组双方能够心照不宣互相理解，最终也会达到预期的结果。在兼并之后，最容易出现问题，对企业造成挑战的原因，就是双方的目的不同。

求同存异的办法在一定限度内能够帮助婚姻渡过难关，同样也能帮助企业完成兼并后最初的整合期。另一个有效的办法则是靠发展。

厂门口的青蛙

真正使企业通过兼并重组后升值，就是通过整合发展，借用合力，使合并后的企业经营效益提升。比如扩大规模，生产数量增加，固定成本可以摊薄; 销售 渠道共享，可以进入新市场获得新客户;研发合作，可以提升技术;品牌合并或并存，可以提升无形价值。当然，整合并不如想象中那样容易。所有的喜宴都是以美好的愿望开始，但是结局并不总能皆大欢喜。

在沃尔沃公司工作时，我曾经负责收购公司的财务整合。一次，收购对象的工厂建在郊外的工业园区里。下雨的时候，工厂门口会有无数的小青蛙从门前经过，拇指大小，成群结队，黑压压的一片。我怕压死它们，叫司机慢点开。司机很听话，进了厂门回头告诉我，因为按照我的要求慢点开，结果压死的青蛙更多。

对于兼并重组后的整合，可能也是这个道理。速度和效率可以帮助解决企业重组过程中的很多问题，毕竟发展是硬道理。