微利企业经营现状债权融资重陷冰河

宏观调控的过山车再次轰鸣。进入2011年，在严峻的通胀压力之下，为治理以前年度刺激经济而衍生成的流动性过剩，监管部门金融调控日益严厉，信贷紧缩的闸口在一步一步地下压；不断提高法定存款准备金率抽紧银根以抑制信贷规模扩张；两次加息提高存贷款利率以遏阻投资冲动。在这样的金融环境下，诸多企业债权融资，尤其是间接融资再度遭遇“量紧价高”的双重门槛，债权融资为主的现金流平衡重新跌入冰水之中，企业经营遇到空前的困难。

调量控价，紧缩严厉

从去年下半年开始，房价涨如潮，通胀猛如虎，以资产泡沫化为隐忧的经济过热势头显化，引发出新一轮以货币工具为主、行政监管为辅的宏观调控。2010年11月9日，央行将大型金融机构存款准备金率由17%调高至17.5%；2010年11月19日，仅时隔10日，又调升至18%；2010年12月10日，再次将存款准备金率调整到18.5%。这三次动作，有效地冻结商业银行资金1万亿元左右。由于收到显着政策效果，2011年这一调控手段在前四个月每个月都施展一次。1月14日，18.5%增至19%；2月18日，19%调为19.5%；3月18日，19.5%升到20%；4月17日，由20%拉升为20.5%，以3月末金融机构人民币存款余额75.28万亿元计算，4月17日上调大约冻结银行资金3750亿元。配合央行的动作，银监部门实施了“窗口指导”：一是全年新增贷款规模不得超过7.5万亿元；二是季度贷款投放比例须按规定的节奏进行；三是严格控制存贷款比例限制；四是将原来的表外业务并入表内考核；五是继续施行“受托支付”不得变通。

在行政控制和货币工具的合力作用下，商业银行头寸变得异常紧张，表现为有几十亿元的授信额度下，贷款单位提款十分艰难，一次提几千万元，杯水车薪，到期几亿元的债务偿还需要挤牙膏式的还旧借新。有的银行收回贷款后，尽管授信充裕但无资金放贷，结果企业已计划 好的资金筹措计划便随着银行的空头授信而成为徒劳之作。与抽紧信贷头寸同时施行的还有密集的加息手段频频打出：2010年10月20日，一年期贷款利率由5.31%升至5.56%；同年12月26日，由5.56%提到5.81%；2011年2月9日，由5.81%调为6.06%；2011年4月6日，由6.06%拔高到6.31%。由于资金面紧张和需求刚性化，大部分银行的议价能力均得以提高，贷款企业很难在基准利率的点位上拿到贷款。有的分行拨付给支行的资金成本就是基准利率，支行上浮3%为保本放贷，上浮5%为微利，上浮10%才勉强完成考核指标。从操作层面看，除重要的大客户可以维持基准利率，一般的贷款户都须上浮10%以上。因此企业获得一年期贷款的实际利率都超过了7%。

银企对冲，零和游戏

利率不应视作简单的货币工具，它是实业界的重要成本要素，也是企业创造价值的初次分配者。税收、工资、利息、利润都是参与初次分配的重要角色，应形成合理的匹配关系。工资与利润的背后是劳资关系，税收与利润的背后是宏微关系，利息与利润的背后是产融关系。在税收、工资不变的前提下，采取降息手段是为了支持企业获利，采取加息手段便是打压企业的利润空间，使企业投资获利的一部分转移到金融机构去，二者此消彼长，你增他减，之和为零。当前出现的问题的严重性在于，产业之间的利润率差异很大，有的高达20%以上，如房地产行业，有的是保本、微利运转，如能源、钢铁等重化工业和一般工业。但利息率却是一刀切式地压下来，微利企业经营便无可避免地陷入经营困境。数据显示，2011年一季度全国经济增长为9.6%，但前两个月规模以上中小企业的亏损面为15.8%，同比扩大了0.3%，亏损企业和亏损额同比上升了22.3%。负债率较高的大型能源企业，亏损面进一步拉大，亏损额有增无减。与此相对照的是银行的利润暴增。某银行北京分行，2010年净利润为50亿元，2011年可能增到80亿元，但放贷规模增加很少，都是从加大的息差上获取的利润。银企之间，一边是海水，一边是火焰，冰火两重天，不知有识和有权之士们是否看到了实业界的艰难步履。

而那些平均利润率较高，能够承受加息压力的企业，如房地产行业，却因为贷款难而陷于困境。“不怕价高，就怕没量”是房地产企业的真实融资状态。笔者今年去过几个二线城市考察房地产，发现了不少因资金难筹而停下的在建楼盘，而这些项目都是有很好市场表现的。

从“愁钱”到“筹钱”

宏观调控的着力点与企业运营的可控点往往风马牛不相及。量紧价高的主要目的是防止经济过热、投资过猛、通胀过快。但以往投放的资金大多已转为企业债务项下的资产元素。换句话说，信贷资金已被资产固化了，企业账面上可供还贷的钱是有数的，相当一部分要依靠信贷资金周转，即“借新还旧”或“还旧借新”。实业界遇到的困难，不是为新增投资的融资犯难，而是为偿还银行到期债务而焦虑。这种状况若持续下去，结果可能是逾期贷款大量出现，银行不良资产上升，然后加大拨备力度，冲减银行利润，一些中小企业就会弃业逃债。但许多企业却从困难之中振作起来，由愁钱变为筹钱，甚至将目光转移到了境外融资。

部分企业转向民间融资。中国民间资本逐年积累，数额巨大。有数据显示，目前浙江民营资本高达1万亿元以上，温州人手中大约就有6500亿元。但是由于股市难入，炒煤折羽，楼市受限，股权难投，存款贬值，民间资本乘此次调控周期，大肆进入借贷业务，借贷资金容量迅速膨胀，上述资本约有30%以上进入高利贷款领域。资料显示，温州民间借贷市场综合利率高达23.01%，这也诱发了社会资金脱离实体经济而转向融资获利。从民间贷款结构中看，肯于使用高利贷资金的债务人，很少将钱用于实业投资，而是转向获利更高、更快的套利投资活动。

地产业的境外融资。房地产调控仍保持高压态势，没有松动迹象。但香港金融市场相对宽松，融资成本较低。因此从去年底，有通道的房地产企业便转向了香港的资本市场融资。今年4月11日，长江实业分拆北京旗舰项目东方广场，以房地产信托（REIT）方式在香港成功上市（人民币IPO），合计筹资超过100亿元人民币。今年首季，房地产银行贷款呈下降态势，但房地产投资却呈上升迹象，香港市场地产融资的回投对大陆起到了支撑作用。

向发债市场求解。鉴于银行贷款数量紧控、价格高企，企业将融资目光投向了债券市场。2010年中国社会融资规模为14.27万亿元，银行贷款占56%，直接融资占44%。今年第一季度，直接融资市场依旧坚挺，发行了5691亿元非金融企业债。最新数据显示，2011年一季度2.24万亿元新增贷款，但同期社会融资总量达4.19万元，其中企业债、银行承兑汇票、委托贷款等非贷款融资方式为缓解实业界刚性资金需求发挥了巨大作用。

（作者为北京能源投资（集团）有限公司副总经理兼CFO）